上周，中美兩國的金融市場都發(fā)生了劇烈動蕩。中國銀行間市場出現(xiàn)“錢荒”以及美聯(lián)儲表示有可能在今年下半年減少定量寬松政策規(guī)模，讓全球股市大幅震蕩，使得投資者陷入極大的恐慌之中。投資者應(yīng)該如何看待中國的“錢荒”？美聯(lián)儲退出QE 又會對美國和世界經(jīng)濟(jì)帶來 什么樣的影響？《第一財經(jīng)日報》獨家采訪了經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂芬·羅奇（Steve Roach) 以及美國MFS 公司前主席、哈佛大學(xué)商學(xué)院教授羅伯特·博森(Robert C. Pozen)。
更加注重增長的質(zhì)量而非數(shù)量
第一財經(jīng)日報：你怎么看當(dāng)前中國的“錢荒”問題？中國央行表示不需要過分擔(dān)心，中國并不存在流動性問題。你認(rèn)為這其中反映了哪些問題？
羅奇：我認(rèn)為這是中國即將轉(zhuǎn)變貨幣政策的一個風(fēng)向標(biāo)。因為中國試圖在降低過量的信貸擴(kuò)張，尤其是“影子”銀行體系的發(fā)展，這對中國而言是一個重要的發(fā)展。金融危機(jī)以來，中國經(jīng)濟(jì)從危機(jī)中復(fù)蘇并持續(xù)增長。2009年，中國國內(nèi)債務(wù)規(guī)模與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)之比約為140%，截至今年年初，這一數(shù)據(jù)已經(jīng)突破200%。我很理解新一屆中央政府非常關(guān)心這個問題，他們希望通過緊縮流動性，擠壓資金“空轉(zhuǎn)”余地，推動市場穩(wěn)定運行，這是一個很好的發(fā)展。
博森：我認(rèn)為存在一定程度的信貸緊張，但銀行似乎仍然有貸款金額。我想央行可能正在試圖對金融市場進(jìn)行調(diào)整，不過央行不會允許錢荒發(fā)展成全面的金融危機(jī)。
日報：你是否對這個現(xiàn)象感到意外？
羅奇：是的，這的確讓人感到意外。因為中國政府多年來一直專注于GDP的快速增長，改革開放30多年來的GDP平均增長率約為10%。2013年初，GDP增長幅度開始放緩，約為7.7%。因此，央行開始準(zhǔn)備實施新的貨幣政策是個好消息，當(dāng)然也很令人意外。
日報：也就是說你認(rèn)為這一現(xiàn)象表明，中國新一屆政府決定將經(jīng)濟(jì)增長模式朝著可持續(xù)的方向轉(zhuǎn)變？
羅奇：我認(rèn)為新任領(lǐng)導(dǎo)人更加注重增長的質(zhì)量而非數(shù)量，這是很大的轉(zhuǎn)變。因為之前我們更多是關(guān)注GDP年均增長10%這一數(shù)字，而現(xiàn)在政府的焦點則是經(jīng)濟(jì)能否可持續(xù)、高質(zhì)量地增長。這樣雖然會使經(jīng)濟(jì)增長速度放緩，但若要實現(xiàn)可持續(xù)的增長，政府必須更加注重經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。所以這一全新的焦點無論在財政政策還是在其他方面都給中國帶來較大的壓力，并促使政府通過深化財政改革來促進(jìn)包容性增長及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)再平衡。我認(rèn)為這是一個好消息。
日報：你認(rèn)為“錢荒”的發(fā)生是不是政府意在重新將資金配置到正確的領(lǐng)域，以實現(xiàn)更高質(zhì)量增長的目標(biāo)呢？
羅奇：我認(rèn)為這一點很清楚，此次“錢荒”的發(fā)生是為了削弱發(fā)展迅速的影子銀行體系，并抑制其過度信貸。
日報：你指的是房地產(chǎn)市場貸款嗎？
羅奇：沒錯，房市一直是央行關(guān)注的重點，并希望通過提高同業(yè)、隔夜拆借利率來減少信貸流動。
日報：那么這對地方債會產(chǎn)生何種影響？
羅奇：現(xiàn)在對其下定義還為時過早。地方債依賴于房地產(chǎn)市場，一種可能是地方債出現(xiàn)負(fù)收益，這將會使中國債券市場產(chǎn)生陣痛。
日報：你認(rèn)為錢荒的影響是否會超出金融領(lǐng)域以外？是否會對已經(jīng)放緩的中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生進(jìn)一步下滑的壓力？
羅奇：我不這么認(rèn)為。中國的經(jīng)濟(jì)增速仍然維持在7.5%至8%之間，我看不出這次措施會帶來經(jīng)濟(jì)增幅的大幅下跌。我認(rèn)為隔夜銀行的資金市場不久將會恢復(fù)正常，我也不認(rèn)為這對中國經(jīng)濟(jì)而言是一場經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
博森：我覺得重要的是看中國市場，特別是股市方面的表現(xiàn)。目前中國的股市是交易型市場。從交易型市場轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€真正的投資市場需要樹立長期投資的觀念。眾所周知，美國退休金較高，因為這一大筆錢會做長期投資。不幸的是在中國，大多數(shù)的社會保障養(yǎng)老基金還沒有建立。所以建立一個長期穩(wěn)定的股市還需要時間。也正因為如此，擴(kuò)大社會保障基金和其他類型的養(yǎng)老基金對中國而言是很有利的舉措，這不僅有利于養(yǎng)老保險制度體系的形成，也有利于穩(wěn)定股市。
市場反應(yīng)過度
日報：美聯(lián)儲日前表示今年下半年將縮減量化寬松政策，逐步撤出債券購買，考慮到當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢，你認(rèn)為這一舉措是不是向市場發(fā)出正確的信號？
羅奇：我認(rèn)為這是正確的舉措。我們可以綜合來看中國央行和美聯(lián)儲不同的政策措施。中國的貨幣政策更加具有管制性，而對于美聯(lián)儲來說，量化寬松的政策本身就是在金融危機(jī)時期為達(dá)到“救市”目的而采取的緊急措施，現(xiàn)在緊急情況已經(jīng)結(jié)束，也應(yīng)該適當(dāng)減少對這種急救措施的依賴了。
博森：這是個很困難的問題。這個決定將會依賴于從現(xiàn)在到年底的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。目前形勢還不是很明朗。美聯(lián)儲一直以來將失業(yè)率目標(biāo)設(shè)置在6.5%，尚不清楚是否一定要達(dá)到這個目標(biāo)才會推出量化寬松。所以這一聲明的微妙之處在于無論就業(yè)率是否達(dá)到美聯(lián)儲設(shè)定的目標(biāo)，美聯(lián)儲都有可能停止購買債券。
日報：但是退出量化寬松政策在兩國市場都產(chǎn)生了恐慌，你怎么看？
羅奇：這是因為市場對寬松的流動性已經(jīng)上癮。人們需要打破對過分容易的資金來源的習(xí)慣性依賴，這一定是個痛苦的過程。事實上市場在伯南克表示有可能退出量化寬松后的大幅下跌，也顯示出這種依賴是多么危險。
博森：市場是過度反應(yīng)，投資者急于拋售。10年期美國國債收益率連創(chuàng)新高。我們要承認(rèn)的事實是美聯(lián)儲不會永遠(yuǎn)保持低利率，并且在今年年底或者明年某個時候，美聯(lián)儲將減少購買抵押貸款和證券。這并不是什么世界末日。10年期國債現(xiàn)在只有2.5%左右。正常利率應(yīng)該在5%，因此現(xiàn)在仍處于低利率時期。
日報：但也許我們并非處在一個正常的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)里？
博森：這一切都取決于如何定義“正常”。我們很清楚目前的經(jīng)濟(jì)狀況比衰退之前要弱得多。我承認(rèn)這點，但即使這樣，市場也反應(yīng)過度了，特別是債券市場。另一個明顯的信號是，我們不可能永遠(yuǎn)處在這個美好的低利率、不停購債的時代。所以我認(rèn)為這種信號比較現(xiàn)實。但話說回來，我也同樣認(rèn)為，假設(shè)明年10年期利率為2.5%，按揭息率可能減少20%，但仍處于低利率和低按揭購買的狀態(tài)。所以我認(rèn)為市場反應(yīng)過度。
日報：你認(rèn)為市場是否反應(yīng)過度？
羅奇：不是，我認(rèn)為市場還需要做進(jìn)一步調(diào)整。因為今年美國股票市場的上漲是建立在不切實際的期望之上的，即量化寬松政策能促進(jìn)美國經(jīng)濟(jì)快速增長，可事實上美國經(jīng)濟(jì)并沒有強(qiáng)勁增長。這些預(yù)期是錯誤的，那么市場也需進(jìn)一步調(diào)整。
日報：你是否認(rèn)為在利率持續(xù)上升的情況下，經(jīng)濟(jì)依舊會持續(xù)復(fù)蘇和增長？
羅奇：我認(rèn)為整個寬松政策實際上對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇都沒有太大的影響。我們第一輪QE幫助美國結(jié)束金融危機(jī)，但QE2和QE3并沒有給我們帶來強(qiáng)勁的復(fù)蘇。因此，現(xiàn)在縮減QE3的規(guī)模，其更多是市場影響而非經(jīng)濟(jì)影響。
博森：我覺得會有適當(dāng)放緩，這是毫無疑問的?，F(xiàn)在的問題是這將會有多嚴(yán)重。前一段稅收有較高的增加，但是經(jīng)濟(jì)并沒有受太大影響 。所以我想從前所未有的低利率到非常低的利率應(yīng)該不是一個很大的問題。
日報：如果提高利率，是否會影響房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇？
羅奇：是的，美國住房市場正在改善，但也只是維持在非常低的水平。最新住房價格報告顯示，去年住房市場增幅為12%，但仍然低于其最高點25%。而作為美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要動力的消費者支出，這一數(shù)據(jù)的增長在2008年不足1%，同時量化寬松政策也沒有改變這一事實。第一輪、第二輪、第三輪都沒有改變它。美國消費者仍然背負(fù)太多債務(wù)，幾乎沒有存款。消費者的表現(xiàn)還是疲軟。美聯(lián)儲逐步退出量化寬松不會使消費的表現(xiàn)更差，不過對于房地產(chǎn)市場可能會有影響。
博森：我認(rèn)為會減慢，但不會太多。你知道，過去的按揭利率是3.5%，現(xiàn)在是4.5%，但仍然是一個很低的利率。因此所有這些事情都是相對的。
資金開始從新興市場流出
日報：你是否認(rèn)為縮減量化寬松政策會使更多資金從新興市場流出？
羅奇：沒錯，我也認(rèn)為這已經(jīng)發(fā)生了。一些新興市場，如印度，非常依賴從國外流入的資本。這也有可能造成嚴(yán)重的問題，我認(rèn)為新興市場不能過分依賴境外資金，并應(yīng)當(dāng)采取措施應(yīng)對市場反應(yīng)以降低經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。
博森：資金已經(jīng)開始從新興市場流出，但我認(rèn)為目前新興市場的收益率還是非常有吸引力。美國10年期國債收益率雖然從1.75%增到2.5%，但回報率依然很低。
日報：那么亞洲其他經(jīng)濟(jì)體呢？這一政策會對他們產(chǎn)生負(fù)面影響嗎？
羅奇：我認(rèn)為任何一個處于赤字狀態(tài)的經(jīng)濟(jì)體都有可能產(chǎn)生問題。
博森： 新興市場會有麻煩， 但是那里仍然具有很好的投資回報。我認(rèn)為人們需要一段時間在新形勢下做出調(diào)整。他們會逐漸意識到新的形勢不是美國債收益率猛增到5%，也不是馬上停止抵押貸款購買，而是十年美債利率會增至2.5%，QE會逐漸減少，這與所謂的災(zāi)難是非常不同的。
日報：那么你覺得目前中國的“錢荒”問題跟美聯(lián)儲“退出”計劃有關(guān)嗎？
羅奇：沒有。我認(rèn)為中國“錢荒”是內(nèi)部措施，中國可以在新一屆政府的指導(dǎo)下，按照四年前已經(jīng)規(guī)劃好的藍(lán)圖，更好地管理經(jīng)濟(jì)發(fā)展與改革。
日報：你認(rèn)為伯南克的繼任者是否會繼續(xù)實行退出量化寬松政策的計劃？
羅奇：我認(rèn)為會。這項政策終究是要結(jié)束的，其本身也是為了應(yīng)對金融危機(jī)。現(xiàn)在危機(jī)結(jié)束，美聯(lián)儲需要改變策略。
博森： 最有可能接任伯南克的是現(xiàn)在美聯(lián)儲副主席葉連（Janet Yellen），她可能成為美聯(lián)儲的第一位女掌門人。她本人非常有能力。但她比其他成員對經(jīng)濟(jì)的預(yù)測要保守些。她很有可能會維持低利率，并繼續(xù)購債。如果我們把美聯(lián)儲分為兩個陣營，那么其中一個是想盡快停止購債，而另一個則是選擇放緩購債腳步，她屬于后者。
