7月社會(huì)融資規(guī)模大滑坡曾使許多投資者擔(dān)心信貸急劇收縮，這也使得8月期間四大行每周的放貸動(dòng)向都備受關(guān)注。央行今日公布的數(shù)據(jù)顯示8月新增人民幣貸款從7月3850億元的低點(diǎn)顯著反彈至7030億元，這多少會(huì)有助于緩和一些投資者的擔(dān)憂。然而，8月新增社會(huì)融資規(guī)模雖然回升至9570億元，但仍同比少增6270億元。因此，整體信貸余額（剔除股票融資的社會(huì)融資規(guī)模余額）同比增速?gòu)?月的16.4%進(jìn)一步放緩至15.5%，我們估算的信貸擴(kuò)張度（季調(diào)后3個(gè)月移動(dòng)平均的新增信貸占GDP比重）也降至21%左右（圖1&2）。中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否正經(jīng)歷著信貸急劇收縮？
我們認(rèn)為并非如此。
首先，我們認(rèn)為決策層和央行毫無(wú)疑問(wèn)希望保持穩(wěn)健、適度的信貸增長(zhǎng)以幫助實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，這一立場(chǎng)決策層已多次重申。此外，8月前三周四大行新增貸款持續(xù)疲弱、直到月底才突然沖刺，且短期票據(jù)融資在8月份大幅增長(zhǎng)，這些都側(cè)面印證了決策層加強(qiáng)窗口指導(dǎo)、要求銀行加快貸款投放。政策意志直接推動(dòng)了人民幣新增貸款反彈。
其次，我們認(rèn)為社會(huì)融資規(guī)模的低迷可能夸大了整體信貸的疲弱程度。最近幾個(gè)月，決策層通過(guò)整頓同業(yè)業(yè)務(wù)和信托業(yè)，清理了影子銀行融資鏈條中不必要的、推高信貸和存款規(guī)模的“通道”、“過(guò)橋”環(huán)節(jié)，銀行承兌匯票也相應(yīng)地受到?jīng)_擊。由于涵蓋了許多這樣的中間環(huán)節(jié)，社會(huì)融資規(guī)模經(jīng)常擴(kuò)大了整體信貸上下波動(dòng)的幅度。8月社會(huì)融資規(guī)模同比少增的6270億元當(dāng)中，銀行承兌匯票同比少增了4170億元，信托貸款同比少增1720億元，委托貸款同比少增1190億元。
此外，我們認(rèn)為監(jiān)管收緊促使一些“影子銀行”業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)樯形从?jì)入社會(huì)融資規(guī)模的新模式。例如截止今年6月底，證券公司資產(chǎn)管理規(guī)模已從2013年底的5.3萬(wàn)億迅速增長(zhǎng)至6.8萬(wàn)億，另外許多基金公司子公司的資產(chǎn)管理規(guī)模也快速擴(kuò)張。這些業(yè)務(wù)背后的基礎(chǔ)資產(chǎn)往往是信托收益權(quán)或其他非標(biāo)信貸資產(chǎn)證券化。雖然這當(dāng)中的一部分計(jì)入了銀行表內(nèi)，但仍有不少并未計(jì)入社會(huì)融資規(guī)模。
存款變動(dòng)也大致符合上述判斷。8月新增存款僅為1080億，同比少增7000億元，主要受制于理財(cái)產(chǎn)品和貨幣市場(chǎng)基金快速發(fā)展所導(dǎo)致的存款脫媒。另外，銀行承兌匯票收縮也導(dǎo)致相關(guān)保證金存款減少，加劇了存款流失。
總體來(lái)看，整體信貸增速的確在放緩，但幅度較溫和、并非急劇收縮。
信貸增速放緩一方面反映了信貸需求隨整體經(jīng)濟(jì)和內(nèi)需下滑而減弱、尤其是對(duì)新增信貸需求較大的房地產(chǎn)活動(dòng)持續(xù)低迷，另一方面，出于對(duì)整個(gè)宏觀形勢(shì)和資產(chǎn)質(zhì)量惡化的擔(dān)憂，銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能也有所降低。
政策展望
雖然部分投資者可能會(huì)因?yàn)?月社會(huì)融資規(guī)模持續(xù)疲弱而擔(dān)心信貸急劇收縮，但我們認(rèn)為新增銀行貸款顯著反彈更能反映決策層的政策意圖。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)決策層可能會(huì)繼續(xù)通過(guò)定向操作來(lái)保持適度寬松的流動(dòng)性和信貸環(huán)境、以支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，盡管短期內(nèi)可能不會(huì)有進(jìn)一步的動(dòng)作。隨著影子銀行監(jiān)管進(jìn)一步收緊，決策層可能需要更小心地提防信貸意外收緊，并在必要時(shí)適當(dāng)放松表內(nèi)貸款額度、擴(kuò)大債券發(fā)行規(guī)模?？紤]到四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)因房地產(chǎn)建設(shè)活動(dòng)再次下滑而進(jìn)一步放緩，決策層屆時(shí)可能會(huì)進(jìn)一步放松貨幣政策，如定向降低房貸利率甚至小幅下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率。
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